Durante el año 2007 los mercados financieros globales han quebrado records históricos. El índice Dow Jones, que agrupa las principales acciones de Estados Unidos, quebró la barrera de los 14.000 puntos y hasta la semana pasada llevaba acumulada una suba de más del 27% en los últimos 12 meses. Sin embargo, desde el martes pasado el panorama cambió abruptamente y las acciones norteamericanas han concluido el peor mes en tres años. El índice S&P 500 cayó 1,3% el 31/7, perdiendo un 3,2% durante julio, su peor resultado mensual desde julio de 2004. Estas caídas en Wall Street fueron acompañadas por caídas en las principales bolsas del mundo. El nerviosismo de los mercados también se trasladó a América Latina. Argentina fue uno de los más afectados. El miércoles pasado el dólar en relación al peso llegó a $3,20 (después cayó a $3,16) y creció la venta de los bonos de la deuda externa argentina (entre otros activos) en el marco de un fly to quality (vuelo a la calidad) desde los “mercados emergentes” a plazas más seguras como los bonos del Tesoro norteamericano. La tasa de interés interbancaria en Argentina, que el miércoles era del 12%, llegó el viernes al 28%. Las tensiones en los mercados no dan viso de detenerse, al menos por ahora.

¿Qué está pasando en los mercados mundiales?

Evidentemente estamos en los inicios de una crisis financiera internacional. Los primeros síntomas se manifestaron por dificultades en el mercado de hipotecas, especialmente las de menor calidad crediticia o subprime (tomadores de préstamos con historiales de pago deficientes), mediante las cuales se ha financiado un alto porcentaje o casi la totalidad del valor las viviendas. La morosidad en estos créditos ha aumentado significativamente a medida que los deudores descubren que sus deudas son mayores al valor de mercado de su propiedad. En febrero y marzo de este año hubo una serie de bancarrotas de firmas en ese segmento que empezó a subir el nerviosismo en los mercados. Pero todos decían que era un problema localizado, siguieron subiendo las bolsas y el mercado de créditos siguió su expansión, alcanzando incluso nuevos records.

Pero una serie de malas noticias cambiaron el humor de los mercados. El primer golpe fue la existencia de problemas en dos hedge funds pertenecientes a Bear Stearns, el banco de inversión de Nueva York, que estaba fuertemente expuesto en el sector subprime. Y en los últimos diez días hubo un salto. Primero Countrywide, uno de los más grandes bancos hipotecarios de EE.UU., anunció malos resultados en sus operaciones. Esto fue una señal de que el problema de los créditos hipotecarios estaba afectando al segmento prime, es decir, de primera línea, donde ha crecido la tasa de incobrabilidad de los préstamos.

Pero lo más significativo es que las dificultades en el mercado de créditos hipotecarios se están trasladando al resto del sistema financiero, provocando un racionamiento y un encarecimiento del crédito en otros sectores más allá del inmobiliario. A medida que los bancos restringen y se tornan más exigentes para el otorgamiento de créditos, el costo de los mismos aumenta. Debe tenerse en cuenta que las condiciones de acceso al crédito laxas han dado hasta ahora un fuerte impulso a las acciones de empresas de los principales mercados bursátiles, a través del financiamiento de operaciones de compras apalancadas [1], fusiones, adquisiciones y recompras de acciones.

Con un costo creciente del endeudamiento, las empresas y los agentes financieros se ven forzados a rever sus decisiones y sus planes de inversión. Durante el mes de julio se han suspendido gran cantidad de importantes créditos destinados a financiar compras, fusiones y adquisiciones o emisiones de deuda y acciones. Entre los perjudicados se encuentran empresas de primera línea a nivel mundial de diversos sectores de la economía. Por ejemplo, la semana pasada se suspendieron las subastas de deuda de fusiones de grandes corporaciones, como Daimler Chrysler, que financia la venta de la subsidiaria norteamericana de esta automotriz a Cerberus, un hedge fund norteamericano, o el fracaso de los bancos para vender 5.000 millones de libras de préstamos senior de Alliance Boots, una cadena de farmacias, la operación de apalancamiento más grande del Reino Unido. Y también está el caso de Cadbury, que el viernes suspendió sus operaciones de venta de préstamos por 7.000 millones de dólares para la venta de todas sus marcas de bebidas en EE.UU..

No por casualidad, junto con las grandes empresas de la construcción de EE.UU., los que se ven más afectados son los grandes bancos, como el JP Morgan Chase, el Banco de America y el Citigroup. Estos bancos, junto a los grandes bancos de inversión como Goldman Sachs, Morgan Stanley o Bear Stearns, acumulan unos 300.000 millones de dólares en préstamos comprometidos en fusiones apalancadas [2] que esperaban vender en el curso de este año.

Toda esta situación ha generado una mayor aversión al riesgo entre los inversores y una creciente volatilidad. Hay una situación en la que los inversores están retirando el dinero de los fondos por temor a las pérdidas, los fondos están descubriendo que los bonos no valen lo que suponían, y que su venta no alcanza para afrontar el retiro de depósitos por parte de sus inversores. Se está pasando, de esta manera, de una abundancia de dinero disponible o “liquidez” a una “iliquidez” donde es cada vez más difícil conseguir dinero para comprar los títulos que los fondos quieren vender. Por eso decimos que estamos a los inicios de una crisis financiera.

¿Fin del “ciclo virtuoso” de la economía mundial de los últimos años?

Es evidente que hay un punto de inflexión para el vigoroso crecimiento del que gozó la economía mundial en los últimos años. Se está cerrando el ciclo que empezó a mediados de 2002 cuando la Reserva Federal estadounidense redujo en forma brutal la tasa de interés (llegó hasta el 1%, el nivel más bajo de los últimos 40 o 50 años) y empezó a emitir moneda masivamente. Estas medidas, junto al pasaje del superávit al déficit fiscal, tuvieron el objetivo de evitar que la crisis recesiva de la economía norteamericana (y, por esta vía, de la economía mundial) no se transformara en depresión, ni siquiera en una recesión seria después del hundimiento de la llamada “burbuja de internet” y del fin de la “nueva economía” de fines de los ‘90, que conoció las bancarrotas corporativas más grandes de la historia de EE.UU., como fue el caso de Enron o WorldCom. Esta oferta excesiva de dinero fácil, de crédito fácil, que vía los tentáculos extendidos del sistema financiero internacional se desparramó por todos lados, se combinó con la apertura a gran escala del mercado chino con su entrada a la Organización Mundial de Comercio. Esto dio lugar a lo que podríamos llamar una “simbiosis exitosa”. EE.UU. actúa como el consumidor en última instancia, el gran mercado donde todo el mundo quería vender, y China se desarrolla como el gran taller manufacturero mundial.

Esta “combinación exitosa” relanzó al conjunto de la economía mundial. Así, países imperialistas que venían de sufrir años de estancamiento como Japón, se beneficiaron del empuje del mercado chino. En Europa, donde hay un crecimiento importante, no sólo crece la economia española impulsada por la construcción y los servicios, sino que el hasta hace poco llamado “país enfermo” de Europa, Alemania, ha vuelto a crecer vigorosamente con fuertes exportaciones no sólo en la zona euro, sino también a los “países emergentes” necesitados de maquinaria de alta calidad. A su vez, el crecimiento de la economía mundial fortalece el precio de las materias primas, lo que impulsa la economía de la gran mayoría de los países semicoloniales, incluidos los africanos. América Latina atraviesa su cuarto año consecutivo de expansión de la mano de robustos precios de las materias primas agrícolas, energéticas y mineras. Durante 2006, el crecimiento alcanzó el 5%. Es una cifra que hace años no se veía si tenemos en cuenta que, entre 1980 y 2003, la expansión promedio apenas alcanzó un mediocre 2%.

Es gracias a este contexto internacional extraordinariamente favorable que la economía argentina pudo evitar la continuidad de la depresión después del crack económico y default de la deuda de 2001/02 y crecer a tasas “chinas” por varios años. También es la razón de fondo de la estabilidad relativa de los regímenes de América del Sur, que estaban atravesados por levantamientos de masas muy pronunciados a comienzos de la década, como en Argentina, Bolivia o Ecuador, y se han podido estabilizar en estos años con nuevos gobiernos pero ayudados fuertemente por ese contexto internacional favorable.

Ahora estamos presenciando un punto de inflexión, más pronunciado que la breve corrección desatada en febrero y marzo de este año por la caída de las bolsas chinas como indican los niveles más altos de aversión al riesgo y volatilidad. Todavía se espera que el crecimiento mundial sea alto; además, las gran instituciones financieras están bien capitalizadas después de los recientes records de ganancias. Pero la extensión del sobreendeudamiento y de la sobreespeculación podrían haber alcanzado niveles exagerados, y son los que ahora están poniendo nerviosos a los mercados. Además hay que tomar en cuenta los efectos que las dificultades en el mercado de crédito ocasionará en la economía real, en particular en EE.UU., de cuyo destino depende todavía en gran medida la salud de la economía mundial.

Las perspectivas de la economía norteamericana

A pesar de los datos positivos que acaban de conocerse, que después de un primer trimestre muy bajo (0,6%), hubo un crecimiento del 3,4% en el segundo trimestre alentado sobre todo por las exportaciones, de conjunto el crecimiento para el semestre está muy por debajo de su potencial. Sin embargo, el pronóstico más probable es que la economía norteamericana se encamina a una recesión o tal vez algo peor.

Profundización de la recesión inmobiliaria

En primer lugar, la recesión inmobiliaria está cada vez peor. Es la recesión inmobiliaria más aguda en EE.UU. de las últimas décadas, con caídas de precios anuales a nivel nacional, cosa que no pasaba desde la Gran Depresión de 1929. Esto lo afirman algunos de los más importantes ejecutivos de empresas hipotecarias, como Angelo Mozilo máximo responsable de la firma californiana Countrywide, quien sostuvo que “(...) los precios de la vivienda están cayendo como nunca antes, con excepción de la Gran Depresión”. Se acumulan viviendas invendibles nuevas y viejas para 2008, además de que esto va a empeorar porque muchos propietarios van a tener que vender sus propiedades para devolver los préstamos. Muchísima gente que está endeudada ahora tiene que pagar aun más porque le aumentaron la cuota del crédito y la vivienda vale mucho menos que cuando la compró. Lo que antes fue un círculo virtuoso con tasas de interés bajas, ahora se vuelve en contra. A esto hay que sumar las ventas de los que especularon con el “ladrillo”, lo que ahondará las caídas de los precios. A su vez, las más grandes empresas de la construcción han pasado de ganancias el año pasado a grandes pérdidas, y son las más afectadas por las caídas bursátiles.

Fuerte caída del consumo

Segundo, el consumo privado (que representa el 70% del Producto Bruto Nacional) es probable que crezca muy lentamente, después de la significativa caída del segundo trimestre. El panorama para el consumidor está cambiando bruscamente. Su sobreconsumo se basó en el crecimiento del valor de las propiedades lo que hacía que la gente, aunque tuviera ingresos más bajos, se sintiera más rica y se endeudara poniendo como colateral o garantía una propiedad cada vez más cara, lo que le permitía endeudarse más y refinanciar en mejores condiciones. Ahora la película se revirtió y hay que bajar abruptamente los gastos para pagar las deudas, ya que su capacidad de ahorro es prácticamente nula (la tasa de ahorro de los hogares en EE.UU. es prácticamente negativa). Esta realidad es la que aparentemente explicaría la fuerte reducción del consumo de un crecimiento de 4,2% en el primer trimestre a un 1,3% en el segundo. A esto hay que agregarle la incidencia del aumento de los precios del petróleo y la gasolina y un mercado laboral más debilitado, que hasta ahora no se ve en las estadísticas de desempleo porque aparentemente lo están sintiendo los millones de trabajadores indocumentados que trabajan en la construcción, que fueron muy probablemente la primera variable de ajuste.

Debilitamiento de la inversión

Tercero, la inversión de las empresas en software y equipamiento va a permanecer débil. Por ejemplo, en contraste con la suba del segundo trimestre de este indicador, si tomamos junio y julio ya hay una baja en bienes durables. Con este panorama que describimos en la construcción, una situación alicaída en la industria automotriz y otros sectores ligados a la construcción en recesión, como la fabricación de muebles, etc., ¿qué incentivo hay para la continuidad de una fuerte inversión?
Lo que más juega a favor del crecimiento de la economía es el aumento de las exportaciones por la baja del dólar y el crecimiento de la demanda a nivel mundial. Pero estos elementos positivos pueden ser contrapesados por la suba del petróleo y otras commoditties que harán subir la cuenta importadora. Por último, el crecimiento del gasto gubernamental, que fue de un 4,2%, ha sido sólo temporario.

Un panorama más complicado

A todas estas condiciones de la economía real debemos agregar los problemas en el mercado financiero y crediticio que pueden amplificar la caída. Hoy el mercado crediticio está con mucha mayor exposición al riesgo que cuando sucedió el colapso en 1998 del LTCM, un hedge fund, como coletazo de la crisis asiática y rusa y que fue rescatado por la Reseva Federal. Y sobre todo creció la vulnerabilidad de la economía norteamericana en la escena mundial. La confianza en el dólar está cayendo y hay 800.000 millones de dólares al año de déficit de cuenta corriente. Además hay que tomar en cuenta los problemas políticos y geopolíticos de EE.UU. después de la debacle de Irak, en donde su fortaleza político-militar era siempre en el pasado su gran punto de apoyo frente a sus flaquezas económicas. Esto no quiere decir que EE.UU. logre, al igual que ahora, que el resto del mundo siga financiando sus desequilibrios aprovechando que el dólar sigue siendo -a pesar del crecimiento del euro, la principal moneda de reserva mundial. Sin embargo esta solución es cada vez más insostenible.

Una salida más traumática, sería una devaluación de la divisa norteamericana tratando de recomponer sus exportaciones y encareciendo más sus importaciones. Pero el nivel de la devaluación podría ser tan grande -además de que habría que evitar que sea abrupto- que podría afectar la credibilidad del dólar y la continuidad del financiamiento internacional del cual depende. Ambas variantes demuestran que sus márgenes de maniobra se han reducido y la perspectiva de evitar una solución dolorosa como una fuerte recesión, o algo peor y seguir huyendo hacia adelante como ha hecho en las últimas décadas, y en particular después de 2001, sean cada vez menos probables.

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