Los recientes acontecimientos en el mercado de créditos mundial, si han tenido una virtud es la de mostrar la fragilidad de la nueva superestructura financiera que ha venido creciendo geométricamente en estos años sobre bases cada vez más estrechas y endebles (del capital ficticio sobre el capital real, del capital ficticio sobre el mismo capital ficticio). Por eso la crisis actual no es una crisis más, sino que afecta (y amenaza con golpear duramente) al corazón de las finanzas norteamericanas, Wall Street, y los principales centros financieros del mundo.

Los “fondos de cobertura” (hedge funds) como epicentro de la crisis

El pánico de venta que está afectando a los “fondos de cobertura” (hedge funds) ha emergido como la causa oculta del contagio que se está extendiendo a todo el sistema financiero global. Está siendo cada vez más claro que estos fondos, que supuestamente iban a ayudar a estabilizar el sistema financiero diversificando el riesgo y proveyendo liquidez, por lo cual se los llama “de cobertura”, están en cambio en el epicentro de la crisis financiera internacional. Según fuentes de la City de Londres y de Wall Street, los problemas pegaron un salto cuando los bancos de inversión líderes como Goldman Sachs, Lehman Brothers y Merrill Lynch -cuyos sectores de corretaje de primer nivel (prime) actúan como bancos prestamistas de los hedge funds- presionaron para que los fondos saldaran una mayor proporción de sus deudas de lo que venían haciendo previamente. Este incremento de pagos forzó a los hedge funds a vender activos para cubrir sus pérdidas. A su vez, la estabilidad financiera fue aún más trastocada en tanto se acumulaban las pérdidas de los hedge funds, aumentando los temores de que se incrementara el colapso de varios de ellos. El fondo Global Alpha de Goldman Sachs es uno de los que se rumorea que podría caer en la picota. Pero el gran temor es que, debido a que los hedge funds toman prestado de los bancos el dinero que invierten, el contagio afecte a los grandes tiburones de las finanzas de Wall Street y de las principales plazas financieras mundiales.

La causa última de la crisis es una crisis de sobreproducción fundamentalmente en el sector inmobiliario. Se acumulan viviendas invendibles y cientos de miles de nuevos propietarios no pueden o están cerca de no poder afrontar sus obligaciones de pago de los créditos hipotecarios que pidieron en su momento. Esto está provocando una deflación o caída de precios no vista desde la crisis económica mundial conocida como la Gran Depresión que tuvo lugar en 1929. El impacto de este desarrollo en la economía real sobre las ramificaciones del árbol financiero actual amplifican y extienden los problemas hasta llegar al mismo corazón del sistema financiero norteamericano y amenaza el crecimiento del conjunto de la economía. La burbuja inmobiliaria tuvo su correlato en una burbuja de hedge funds (y del sistema de créditos en general), asi como en la década pasada el crecimiento exponencial del area de informática y de telecomunicaciones había dado origen a la burbuja de Internet. Bancos y fondos de riesgo compraron “paquetes de deuda” o de préstamos hipotecarios de baja calidad o subprime. Estos inversores se endeudaron a su vez, para aumentar los beneficios que se esperaban. Los títulos elevaron su valor y dieron beneficios extraordinarios, en una euforia parecida a la que trajo Internet. Todo esto funcionó mientras subían los precios inmobiliarios. Pero luego se revirtió. El primer disparador fue la subida de las tasas de interés en EE.UU.. Muchos norteamericanos compraron viviendas cuando las tasas de interés eran mucho más bajas. Además, las hipotecas subprime se concedieron con pocas garantías. Muchos dejaron de pagar, empezaron las subastas forzosas, el mercado se saturó y se dejó de construir. Esto hizo explotar la burbuja inmobiliaria en EE.UU., pero la burbuja crediticia es global. La experiencia del año 2000 en este sentido es importante: la burbuja del Nasdaq (índice que mide las acciones de empresas tecnológicas) explotó en EE.UU., pero la crisis de confianza y la consiguiente reducción de la inversión fue un fenómeno global. Claramente, los bancos e instituciones financieras en especial europeos y de otros continentes han participado en la burbuja crediticia y ahora están también sufriendo las consecuencias. El aumento del riesgo está teniendo efectos financieros también en los llamados países emergentes, como muestra la fuerte caída de los bonos de la deuda externa argentina.

El fracaso de los nuevos instrumentos financieros

En la pasada crisis norteamericana de 2000/01, y en medio de las bancarrotas corporativas de Enron, WorldCom y otras grandes empresas, la fortaleza de los grandes bancos norteamericanos era presentada como una muestra de la nueva fortaleza y madurez del sistema financiero con respecto a otras convulsiones como la crisis de la deuda latinoamericana de los ’80 que obligó al rescate de los grandes bancos de Nueva York.

Para muchos esto estaba ligado a que los grandes bancos habían sido capaces de rebajar su exposición crediticia vendiendo el riesgo a otros como las compañías aseguradoras o los fondos de inversión de alto riesgo. La enorme cantidad de instrumentos de transferencia del riesgo crediticio como los mercados secundarios de deuda o el espectacular desarrollo del mercado de derivativos (la compra de un seguro o protección crediticia por una entidad prestamista que transfiere el riesgo de default del préstamo a un tercero ya sea un inversor o un banco que no tiene relación con el prestador original) avalaban esta visión y suponen una transformación importante del sistema bancario y de asignación de créditos.

Pero como sostuvimos en Estrategia Internacional N° 20: “...más allá de estas transformaciones que afectan a la distribución del riesgo crediticio, el riesgo y las pérdidas inevitables que surgen del mismo no desaparecen. El carácter opaco de este tipo de operaciones hace difícil e impredecible saber sobre quién recaerán las pérdidas y posiblemente las gravísimas consecuencias una vez desatadas”.

La crisis actual es una muestra en vivo y en directo de esta última afirmación. Hasta ahora, la solidez de los nuevos instrumentos financieros no había sido probada a fondo, porque comparada con la última crisis que afectó al sistema financiero norteamericano (la crisis del hedge fund LTCM) como coletazo de la crisis rusa de 1998, el crecimiento de estos instrumentos pegó un salto fenomenal y hoy en día no hay segmento del sistema financiero que no esté afectado por las nuevas prácticas. Hoy ya algunos analistas comienzan a sacar (un poco tarde como siempre, ¿no?) algunas conclusiones: “Una lección es que las sofisticadas estrategias empleadas por los bancos y los fondos de inversiones para ‘cubrir’ o ‘compensar’ los riesgos quizá no sean tan fiables como se había pensado. En los últimos años, por ejemplo, los bancos y los hedge funds crearon estrategias de inversión altamente elaboradas que fueron construidas alrededor de la presunción de que el Bono A siempre subiría cuando el Bono B bajara, de hecho limitando pérdidas potenciales. Pero en las últimas semanas, muchas de esas estrategias comenzaron a andar mal cuando los mercados de valores hipotecarios (‘mortgage securities’) se evaporaron y los managers de los fondos comenzaron a vender lo que podían para conseguir efectivo (‘cash’) para pagar a los prestamistas. Como resultado, el Bono A y el Bono B comenzaron a moverse en la misma dirección, creando pérdidas en ambos. Otra forma popular que los inversores sofisticados usan para cubrir sus apuestas es comprar un seguro contra la posibilidad de que una compañía particular o un grupo de poseedores de hipotecas quiebre (entre en default). Pero en algunos casos, esta póliza de seguro, conocida como ‘credit swap’ (cambio o canje de crédito), fue emitida por los mismos hedge funds que a su vez habían tomado riesgos similares. Si las cosas van mal, puede que un hedge fund no tenga el dinero para sostener su parte del compromiso de seguro. Está en la naturaleza del nuevo orden financiero que sea difícil saber exactamente cuál es el rol de cada uno. Todos los deudores son prestamistas y todos los prestamistas resultan ser deudores, por lo que nadie -incluidos los reguladores- puede tener claro dónde descansa el riesgo en última instancia” [1].

Esto es lo que mostró el “corralito” del BNP Paribas, el principal banco francés pero a la vez un comprometido hedge fund, que no sólo hizo importantes préstamos a otros hedge funds sino a los propios. Es casi seguro (no hay duda) que los hedge funds del Paribas hayan usado estos préstamos para comprar otros préstamos y bonos, algunos de ellos originados quizá en el BNP Paribas o suscriptos por el banco de inversión BNP. Y el analista arriba citado concluye: “Esta compleja y sinérgica relación ha creado un sistema que es más estable frente a una desaceleración económica suave, una serie de bancarrotas, o el fracaso de un hedge fund o dos. Pero como Tim Geithner, el presidente de la Reserva Federal de Nueva York ha alertado, cuando el sistema financiero entra bajo una tensión extrema, aquella compleja relación puede tener el efecto contrario, creando un ‘efecto dominó’ que incrementa el riesgo de un fracaso del conjunto del sistema”.

Efectivamente es este miedo a una crisis sistémica lo que vuela por los mercados. Es que lejos de haber diversificado el riesgo entre millones de inversores, el actual sistema parece haber reconcentrado el riesgo en los libros de una docena de broker-dealers globales, quienes prestaron la mayoría del dinero a los managers de los fondos de manera tal que ellos puedieran comprar todos aquellos instrumentos. Y son muchas de estas mismas firmas, Goldman Sachs, Bear Stearns, Deutsche Bank, Citicorp, las que suscribieron un trato de cientos de millones de dólares en préstamos para fusiones corporativas que, de repente, no pueden vender como planeaban. No por casualidad son las acciones de dichas firmas las más golpeadas en los pasados meses mientras corren rumores en Wall Street de que una u otra de estas firmas están afrontando fuertes pérdidas.

La desestabilización del sistema financiero: una consecuencia de la ofensiva “neoliberal” para maximizar las ganancias capitalistas

Lo anterior no es sólo una consecuencia del fraude (que los hay) ni de managers inescrupulosos (que también los hay), historias que hoy abundan en la prensa con respecto a las malas prácticas en el segmento subprime del mercado hipotecario norteamericano, sino fundamentalmente de la estrategia deliberada de la burguesía más concentrada para maximizar sus ganancias.

La liberalización financiera implicó la desintegración de las barreras entre los bancos de inversión, los bancos comerciales y las compañías aseguradoras establecidas por el New Deal como respuesta al sobreendeudamiento y a la sobreespeculación de la década del ‘20 que terminó en el crack del ‘29 y en la Gran Depresión. Esta transformación fue acompañada por la titulización de préstamos [2] a gran escala -que señalamos en la primera parte- con el objetivo de no estar ligado a activos reales y poseer un título de propiedad fácilmente vendible detrás de la búsqueda del mejor rendimiento. Junto al desarrollo del “modelo anglosajón” o capitalismo accionario [3], estas transformaciones ampliaron el terreno para la ofensiva del capital sobre el trabajo. Como resultado de esta ofensiva los propietarios del capital tuvieron las manos libres para romper todos los compromisos (y concesiones) con los trabajadores posteriores a la Segunda Guerra Mundial [4], y sancionar en el mercado bursátil las estrategias de “creación de valor” de las compañías. Este elemento, junto a la extensión del capital a nuevas áreas geográficas y sectoriales en una fenomenal internacionalización del proceso de producción capitalista [5], permitió una recuperación de la tasa de ganancia que venía cayendo desde fines de los ‘60 en EE.UU. y en las principales potencias imperialistas. Este proceso de conjunto es lo que se conoce como “neoliberalismo”.

Sin embargo, esta libertad recobrada del capital dinerario o financiero fue a costa de aumentar el potencial desestabilizador de las finanzas, tanto aumentando su interpenetración con el capital productivo (o el “capital en función”, en términos de Marx) en un mercado internacionalizado y su tendencia a la sobreproducción por un lado; como su cara especulativa por el otro [6]. Como dice el mismo artículo antes citado: “Podríamos estar descubriendo, en realidad, que el nuevo orden financiero no es todo lo que dicen que es. A pesar de que ha provisto de ingeniosos nuevos mecanismos para financiar las necesidades legítimas de los negocios y de los hogares, y nuevas vías para los inversores de cubrirse del riesgo, también ha creado oportunidades para una potencialmente desestabilizante especulación”.

Efectos sobre la economía real de EE.UU.: aumentan las probabilidades de un “aterrizaje forzoso”

Ya en una anterior nota hemos desarrollado los efectos del hundimiento de burbuja inmobiliaria sobre la economía real de EE.UU. [7]. El repunte inesperado del desempleo en julio -la tasa, aún muy reducida, escaló al 4,6%-, sería el primer indicio de que el mercado laboral ha entrado en un ciclo a la baja. El crecimiento anual del PBI ha sido significativamente débil en los dos primeros trimestres (por debajo del 2% promedio). Y la recesión en el mercado inmobiliario deja un reguero de malas noticias en el lado empresarial. No olvidemos que el sector de la vivienda fue clave en el crecimiento económico estadounidense entre 2001 y 2006. Y en ese periodo generó un tercio del empleo creado y casi la mitad del gasto en consumo. Pero en el último año y medio, las ventas de viviendas nuevas (un recorte anual del 6,6% en julio) y los precios (el 1,4% menos) no han dejado de caer. Los datos hablan por sí solos y muestran una realidad muy dura para muchas familias estadounidenses, que aprovecharon las bajas tasas de interés para invertir, incluso por primera vez, en una propiedad. Hoy se calcula que en EE.UU. hay dos millones de propietarios a punto de perder sus hogares porque no pueden afrontar los compromisos asumidos con los bancos hipotecarios en un contexto económico y según modalidades altamente favorables. El epicentro del terremoto está en Florida, California y Arizona, donde muchos se apresuran a vender sus viviendas para cubrir deudas y vivir alquilando con el efectivo que les quede.

También hemos remarcado cómo este parate en la construcción afecta la actividad de innumerables sectores que se habían beneficiado del ciclo de crecimiento impulsado por la vivienda. Así, para nombrar sólo algunos últimos ejemplos, Burlington, la segunda empresa ferroviaria del país, achacó la reducción de sus beneficios al descenso de envíos de materiales y de madera para la construcción de viviendas. DuPont, la tercera química, dijo que la caída de la demanda de hornos, baños y mesadas de cocina era en parte responsable de sus menores resultados. Y esto sin repetir los efectos depresivos sobre los consumidores que deben ajustarse a la nueva realidad que mencionamos en la misma nota [8], y que pueden verse en los pronósticos negativos para los próximos meses que ha adelantado el gigante de los hipermercados, Wal Mart.

En este marco, un salto en la crisis financiera puede ser demoledor para el ya debilitado cuerpo económico de EE.UU.. Es que si los bancos dificultan la concesión de créditos y se encarecen los préstamos, la economía real se resentirá, bajará la producción, subirá el desempleo, se congelará el aumento de los ingresos, y puede producirse una cadena de bancarrotas. La crisis podría ser más fuerte que la de fines de los ‘90. Llevado al extremo, este mecanismo puede evolucionar en una espiral deflacionista al combinar una fuerte caída de la actividad económica con una economía muy endeudada.

Hasta ahora la Reserva Federal (FED, por sus siglas en inglés) no ha actuado a la altura de la desesperación de los agentes de Wall Street. Su ambigüedad se manifiesta en que por un lado, en contra de lo que había dicho en su última reunión, ha inyectado liquidez en el sistema interbancario, aunque en menor medida que sus pares europeos. Por el otro, no ha bajado las tasas de interés, como le rogaban los pesos pesados de las finanzas, actuando de esta manera como estimulante de la crisis. Para algunos esta estrategia responde a que la FED no ve aún un peligro para la economía real y a que, a diferencia de su antecesor Alan Greenspan, su nuevo jefe, Ben Bernanke, no está dispuesto a salvar a aquellos que especularon con la burbuja crediticia [9]. Aunque suena convincente, la realidad podría ser otra. Es que en el marco de la vulnerabilidad del dólar - expresion de los abultados deficits gemelos, comercial y de cuenta corriente, y de la creciente necesidad de financiamiento externo- una baja de las tasas de interés podría precipitar una corrida contra la divisa norteamericana. Si agregamos las recientes amenazas de “investigadores” chinos, publicadas no por casualidad en la prensa de Pekín, sobre que China podría vender sus bonos del Tesoro norteamericano (el principal componente de las reservas de su banco central) a causa de la creciente frustración de las autoridades de ese país por las presiones proteccionistas en EE.UU., en especial en el Congreso, tal vez no parezca tan extraña la prudencia del presidente de la FED. Las márgenes de maniobra de la economía norteamericana se están estrechando aceleradamente. Un “aterrizaje forzoso” de la principal potencia económica del mundo tendrá efectos devastadores sobre el resto de las economías del mundo.

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CLAVES Capital real y Ficticio: El capital real es aquél invertido en las diferentes ramas de la economía. Produce bienes o presta servicios como condición para obtener su ganancia. Por su parte el capital ficticio es aquél en forma de acciones, bonos y obligaciones de deuda que proporcionan un ingreso (a través de intereses o de participación en ganancias) a quien los posee. Aunque no tienen valor en si mismos, son testimonio de que se ha concedido dinero en préstamo o para crear una empresa. Como resultado de su intercambio en los mercados accionarios, logran una sobrevaluación respecto de su valor de origen. Su carácter ilusorio se descubre con singular nitidez durante las quiebras bursátiles, cuando las acciones y las obligaciones se desvalorizan en muchos miles de millones, pese a que con ello la riqueza social efectiva no disminuye. Hedge Funds : “fondos de inversión de alto riesgo” o “fondos de cobertura”: son fondos que invierten su patrimonio en “productos financieros” muy riesgosos que normalmente están vetados a los fondos de inversión tradicionales (como los fondos de pensión), como las ventas de acciones en descubierto, swaps (permutas de activos financieros), futuros u opciones. Estos fondos están exentos de la mayor parte de las normas que deben observar los fondos de inversión, como las obligaciones de liquidez, límites de concentración de activos o restricciones a su endeudamiento. Participan inversores de alto rango. Bancos comerciales: instituciones que toman recursos de personas, empresas u otro tipo de organizaciones y los depositan en cuentas de ahorro, cuentas corrientes, certificados de depósitos a término, etc.. Con estos recursos dan préstamos a aquellos que los soliciten; es decir los bancos captan dinero de quienes tienen recursos disponibles y colocan recursos en manos de quienes necesitan dinero. Bancos de inversión: son intermediarios financieros que en lugar de prestar sus propios fondos se especializa en la oferta de una variedad de servicios tales como corretaje de acciones y bonos, emisión de nuevos valores, realización de fusiones y otras reorganizaciones empresariales, entrega de créditos a largo plazo, etc.. El término se refiere más específicamente a bancos estadounidenses como Merrill Lynch, Goldman Sachs y Bear Stearns que emiten y comercian con valores y no aceptan depósitos directos del público. Las finanzas: son los mecanismos o las instituciones por las cuales tal o cual agente junta los ahorros disponibles luego de las inversiones realizadas, por ejemplo en el proceso de producción, y los pone a disposición de otros agentes económicos. Liquidez: en general es la facilidad con que un activo puede convertirse en dinero. Los activos comprenden el efectivo, que es perfectamente líquido, y otros que resultan gradualmente menos líquidos: divisas, valores, depósitos a corto y largo plazo, cuentas de resultado acreedor, bienes de consumo duraderos, bienes de capital, metales preciosos, obras de arte, etc.. El grado de liquidez de cada uno de estos activos se mide por la facilidad de convertirlo en dinero efectivo. El término liquidez también se usa corrientemente en macroeconomía para hacer referencia a la cantidad de dinero en poder del público. Mercados Prime y Subprime: En EE.UU. los créditos hipotecarios tienen dos clasificaciones: el prime que es básicamente el crédito, para personas con buen historial de crédito con tasas de interés, por llamarlas de alguna manera, “normales”, y está el famoso subprime, que son los créditos hipotecarios de alto riesgo, es decir, préstamos que se les hace a personas con malos antecedentes crediticios y, debido al riesgo que tienen, a unas tasas más altas.